行業(yè)分析 | 復(fù)盤煤炭近一年表現(xiàn)后，來看2024的機(jī)會(huì)
2024-01-26來源：廣發(fā)基金
過去的2023年，煤炭板塊發(fā)生了什么？
在經(jīng)歷了2021和2022年波瀾壯闊的行情之后，煤炭板塊在2023年上半年隨煤價(jià)回落有所回調(diào)，至6月份，煤價(jià)止跌信號(hào)逐漸明確，板塊也隨之見底。
下半年第一波行情始于8月最后一周，本質(zhì)是悲觀預(yù)期演繹到極致后的修復(fù)。
煤價(jià)經(jīng)歷了5月底的急跌后，動(dòng)力煤現(xiàn)貨一度擊穿長(zhǎng)協(xié)上限770，焦煤現(xiàn)貨 觸及1600，期貨在庫存已經(jīng)歷史低位的情形下更是打到1100—1300的位置，主要原因既有供給側(cè)天量進(jìn)口、電廠庫存歷史高位的現(xiàn)實(shí)情況，也有強(qiáng)復(fù)蘇逐漸證偽后對(duì)需求的預(yù)期的悲觀。
但此后動(dòng)力煤價(jià)數(shù)次在長(zhǎng)協(xié)上限附近獲得支撐反彈，市場(chǎng)開始認(rèn)識(shí)到，隨著時(shí)間推移和流通格局改變，煤炭成本曲線進(jìn)一步變得陡峭，右側(cè)成本的支撐位置明顯提升，疊加電廠高庫存常態(tài)化，煤價(jià)底部或許已經(jīng)探明，因此開啟了一波近1個(gè)月的漲幅約10%的預(yù)期修復(fù)行情，領(lǐng)漲的是年初以來下跌較多的煤價(jià)敏感標(biāo)的。
第二波行情則是始于11月的第二周，在高股息風(fēng)格的加持下，市場(chǎng)交易邏輯逐漸從煤價(jià)底部抬升向預(yù)期煤價(jià)高位穩(wěn)定轉(zhuǎn)變，期間動(dòng)力煤價(jià)一直在900—950之間窄幅波動(dòng)，但股價(jià)走出了背離行情。
另外，11月起，還演繹了一條安監(jiān)擾動(dòng)焦煤供給收縮帶來的漲價(jià)邏輯，焦煤板塊實(shí)現(xiàn)普漲。
2024年，煤炭板塊怎么看？
通過對(duì)國內(nèi)外供需變化的梳理以及平衡表的構(gòu)建，可以判斷2024年動(dòng)力煤仍將處于“脆弱的平衡”狀態(tài)，過剩幅度僅幾千萬噸。
向下看，隨著現(xiàn)有煤礦開采深度的提升，以及流通格局進(jìn)一步向主產(chǎn)區(qū)集中，煤價(jià)將在更高的成本曲線上得到支撐。向上看，考慮到未來新疆煤炭開發(fā)力度大，主產(chǎn)地核增仍有空間，以及國家能源安全戰(zhàn)略對(duì)煤價(jià)的嚴(yán)格控制，大幅上漲的可能性也不大。因此，煤價(jià)或?qū)⑻幱凇吧嫌许?，下有底”的高位穩(wěn)定狀態(tài)。
在這個(gè)基礎(chǔ)假設(shè)下，2024年市場(chǎng)交易煤炭板塊，或是煤企業(yè)績(jī)高位穩(wěn)定后估值體系轉(zhuǎn)向錨定股息率的估值切換邏輯，因此個(gè)股股價(jià)將對(duì)分紅比例和業(yè)績(jī)穩(wěn)定性更為敏感。
焦煤方面，通過國內(nèi)外供需平衡表的構(gòu)建，我們判斷中性假設(shè)下2024年或?qū)⒊霈F(xiàn)小幅的供需缺口，因此認(rèn)為，焦煤價(jià)格中樞將有望維持高位，并且還有一定的向上彈性空間，核心是鋼鐵需求端能否繼續(xù)像今年一樣表現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性。
另外，還有一條幾乎仍未被市場(chǎng)交易的定價(jià)邏輯是優(yōu)質(zhì)主焦煤的供給稀缺性。這是一條灰犀牛邏輯，稀缺性市場(chǎng)上幾乎人人皆知，但前兩年煤價(jià)的大幅波動(dòng)掩蓋了主焦與配煤或動(dòng)力煤價(jià)差的持續(xù)走闊，在未來煤價(jià)高位穩(wěn)定以后，優(yōu)質(zhì)主焦煤的供給稀缺邏輯將明顯體現(xiàn)在價(jià)差上，從而被市場(chǎng)真實(shí)地認(rèn)知且定價(jià)。
再補(bǔ)充一點(diǎn)，從中長(zhǎng)期需求來看，動(dòng)力煤的下滑斜率應(yīng)當(dāng)是大于焦煤的，這對(duì)焦煤估值向動(dòng)力煤收斂修復(fù)也是支持的。
總體上看，受益于基本面上供給側(cè)的長(zhǎng)期約束，以及市場(chǎng)風(fēng)格對(duì)高股息行業(yè)的持續(xù)偏好，未來煤炭板塊或能迎來估值體系重塑的行情。
（作者：廣發(fā)基金研究發(fā)展部 魏博陽）
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